鄭卓然：B站拿什么實(shí)現(xiàn)盈虧平衡

3月3日，B站對(duì)外發(fā)布Q4及全年業(yè)績(jī)公告，Q4的MAU實(shí)現(xiàn)2.717億，同比增長(zhǎng)34.5%，2021年全年?duì)I收193.84億人民幣，同比增長(zhǎng)61.54%。但另一面是虧損的加劇，2021年B站凈虧損達(dá)到68.09億，虧損同比增長(zhǎng)122.94%。

資本市場(chǎng)給出了自己的判斷，當(dāng)日B站股價(jià)下挫12.86%，報(bào)207.4港元，創(chuàng)下上市以來股價(jià)新低。

當(dāng)然，現(xiàn)階段股價(jià)的下跌也有宏觀因素的影響，中概股業(yè)務(wù)的監(jiān)管、投資者信心的低迷，以及國(guó)際形勢(shì)的快速變化都是重要原因，可B站何時(shí)盈利的靈魂拷問，已經(jīng)成為現(xiàn)階段不少投資人關(guān)注的重點(diǎn)。

根據(jù)歷年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，B站凈虧損從2016年度的9.11億一路攀升至2021年度的68.09億，近五年B站凈虧損分別同比擴(kuò)大79.84%、207.5%、130.7%、134.26%、122.94%。而在本次B站財(cái)報(bào)電話會(huì)中，B站CFO樊欣表示，今年B站虧損率將會(huì)同比收窄，并計(jì)劃在2024年實(shí)現(xiàn)non-GAAP盈虧平衡。

事實(shí)上，盡快實(shí)現(xiàn)盈利已經(jīng)成為不少互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的共識(shí)。就在幾天前，長(zhǎng)期虧損的愛奇藝也把盈虧平衡作為今年的運(yùn)營(yíng)重點(diǎn)目標(biāo)。

愛奇藝創(chuàng)始人兼CEO龔宇在財(cái)報(bào)電話會(huì)中表示，將在2022年全年實(shí)現(xiàn)non-GAAP盈虧平衡，并盡快實(shí)現(xiàn)季度盈虧平衡。受此刺激，愛奇藝3月1日股價(jià)在盤中一度大漲40%，最終收漲21.5%，然而好景不長(zhǎng)，隨后三個(gè)交易日愛奇藝股價(jià)幾乎跌至原點(diǎn)。

對(duì)于B站，我們盡管在情感上比較喜愛，但理性上一向保持較為謹(jǐn)慎的態(tài)度，尤其是前兩年B站股價(jià)大漲時(shí)我們便認(rèn)為市場(chǎng)陷入狂熱，高估值無法持續(xù)。盡管如今B站股價(jià)創(chuàng)下新低，但未必已經(jīng)進(jìn)入價(jià)值區(qū)間，同時(shí)，2024年盈虧平衡的目標(biāo)依舊具有較大挑戰(zhàn)。

第一，從整體體量來看，B站的用戶增長(zhǎng)或觸及天花板。

高增長(zhǎng)成為過去，財(cái)報(bào)電話會(huì)中，陳睿透露過去B站“用戶增長(zhǎng)”與“收入增長(zhǎng)”分配精力為“七三開”，而今年會(huì)調(diào)整為“五五開”。我們認(rèn)為，這實(shí)際上是因?yàn)锽站已經(jīng)度過高速增長(zhǎng)的階段了。

財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示2021年Q4的月活為2.7億，同時(shí)陳睿在電話會(huì)透露，2022年1月份B站月活已經(jīng)突破3億。而在2020年，陳睿曾在電話會(huì)中透露B站用戶平均年齡21歲，50%來自三線及以下城市。

如果從我們對(duì)B站社區(qū)直觀體驗(yàn)來看，確實(shí)也能體會(huì)到，B站新增用戶的年齡應(yīng)該確實(shí)是在不斷下降，整體來看估計(jì)是20歲剛出頭的新世代群體。這也符合B站主打年輕化的平臺(tái)定位方向。

而根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局《中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒2021》數(shù)據(jù)，2020年15-34歲人口數(shù)量為3.63億；而若將范圍縮短為15-29歲，總?cè)丝跀?shù)則為2.39億；若進(jìn)一步降低年齡段，將范圍覆蓋為10-29歲，總?cè)丝跀?shù)則為3.25億。

可見，人群體量的天花板，限制了B站的進(jìn)一步增長(zhǎng)。當(dāng)月活突破3億體量時(shí)，很難想象B站還會(huì)實(shí)現(xiàn)30%以上的連續(xù)增長(zhǎng)。同時(shí)也很顯然，B站在戰(zhàn)略上并不會(huì)大力推進(jìn)對(duì)更廣泛年齡群體的擴(kuò)圈，一方面會(huì)稀釋年輕人的平臺(tái)標(biāo)簽及調(diào)性，另一方面社區(qū)整體的內(nèi)容及氛圍也與高年齡群體的需求并不匹配?？偠灾?，社區(qū)人群的泛化，會(huì)讓社區(qū)本身失去魅力。

我們?cè)倏簇?cái)報(bào)數(shù)據(jù)，2019年度，B站平均月活為1.175億，同比增長(zhǎng)35.06%；2020年度，月活為1.858億，同比增長(zhǎng)58.13%。2021年，月活從Q1的2.23億一路增長(zhǎng)至Q4的2.72億，整年同比應(yīng)該在34%左右。

可以發(fā)現(xiàn)，2020年是B站月活用戶增長(zhǎng)最猛的一年，具體來看，2020年Q1-Q4各季度月活增長(zhǎng)同比分別為70.14%、55.51%、54.21%、55.05%。而2021年月活增長(zhǎng)同比已經(jīng)回落至2019年的35%左右水平。

眾所周知，2020年疫情爆發(fā)，對(duì)于B站有著明顯的宅家紅利，同時(shí)也是B站市場(chǎng)營(yíng)銷向外破圈的關(guān)鍵時(shí)期，如今隨著疫情的漸退，動(dòng)輒50%以上的同比增長(zhǎng)幾乎無法可能復(fù)制。

第二，游戲與增值業(yè)務(wù)萎靡，電商尚不成氣候，廣告不確定性強(qiáng)。

按照財(cái)報(bào)分類，B站營(yíng)收業(yè)務(wù)分為四塊：游戲、增值業(yè)務(wù)、廣告、電商及其他。

1）游戲業(yè)務(wù)嚴(yán)重萎縮

在早年上市時(shí)，B站一度被外界稱之為“游戲公司”，在運(yùn)營(yíng)戰(zhàn)略和平臺(tái)商業(yè)化的推進(jìn)下，B站已經(jīng)摘掉了“游戲公司”的帽子，游戲業(yè)務(wù)不再占大頭，營(yíng)收比例更加均衡。根據(jù)財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，2018年B站游戲業(yè)務(wù)營(yíng)收占比高達(dá)71.12%，而在2021年游戲業(yè)務(wù)整體占比已經(jīng)降至26.26%，其中，在2021年Q4占比22.41%，游戲業(yè)務(wù)占比創(chuàng)新低。

我總感覺，對(duì)于游戲業(yè)務(wù)，B站似乎有點(diǎn)矯枉過正，又或者是游戲行業(yè)過于殘酷，再加上版號(hào)等政策監(jiān)管方面的沖擊，B站既沒有打造出太多爆款產(chǎn)品，似乎也難以進(jìn)一步發(fā)力。

進(jìn)一步分析看，游戲業(yè)務(wù)營(yíng)收在2019、2020、2021三年的同比增長(zhǎng)分別為22.53%、33.51%、5.99%。

可以發(fā)現(xiàn)，2021年只有近6%的同比增長(zhǎng)，意味著B站游戲業(yè)務(wù)已經(jīng)進(jìn)入一定的停滯狀態(tài)。我們?cè)倏?021年Q1-Q4游戲業(yè)務(wù)的同比增長(zhǎng)，分別為1.75%、-1.19%、9.14%、14.67%。可以發(fā)現(xiàn)，2021年Q2已經(jīng)出現(xiàn)了同比下滑，而且如果B站游戲業(yè)務(wù)沒有Q4的兩位數(shù)同比增長(zhǎng)，2021年度的游戲業(yè)務(wù)營(yíng)收會(huì)非常難看。

根據(jù)財(cái)報(bào)顯示，Q4的營(yíng)銷費(fèi)用增長(zhǎng)，其中重要的部分，就是服務(wù)與Q4新上線的游戲產(chǎn)品。從目前的表現(xiàn)來看，B站游戲業(yè)務(wù)可以說還沒有發(fā)揮應(yīng)有的現(xiàn)金牛價(jià)值，且相比于2020年而言，斷檔十分明顯。

2）增值業(yè)務(wù)遇到瓶頸

按照財(cái)報(bào)注釋來看，所謂的增值業(yè)務(wù)收入主要是直播分成收入和大會(huì)員收入。增值業(yè)務(wù)的占比也從2018年的14.18%，一路上漲至2021年的35.78%。

值得注意的是，2019-2020兩年中，增值業(yè)務(wù)每個(gè)季度的同比增長(zhǎng)都在100%以上。但2021年Q1-Q4，增值業(yè)務(wù)同比增長(zhǎng)分別為：88.59%、98.11%、94.86%、51.90%。不僅同比增長(zhǎng)跌破100%，更是在Q4將至50%左右水平。

若我們從環(huán)比來看，2021年Q4相比Q3，環(huán)比首次出現(xiàn)了負(fù)數(shù)。也就是說，目前Q3的增值業(yè)務(wù)收入已經(jīng)見頂，Q4在走下坡路。當(dāng)然，增值業(yè)務(wù)收入Q3見頂應(yīng)該僅是一個(gè)短期現(xiàn)象，但也透露出，B站增值業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)遇到了較大阻力。

事實(shí)上，在增值業(yè)務(wù)板塊中，無論是直播也好，大會(huì)員也好，都與市場(chǎng)營(yíng)銷費(fèi)用投入相關(guān)。直播需要吸引主播、購(gòu)買游戲賽事版權(quán)以刺激直播收入，而大會(huì)員板塊更多是長(zhǎng)視頻邏輯，需要進(jìn)行內(nèi)容制作和影視番劇的版權(quán)購(gòu)買，方能促進(jìn)會(huì)員轉(zhuǎn)化。

也就是說，直播和大會(huì)員，與B站引以為傲的平臺(tái)氛圍、內(nèi)容社區(qū)優(yōu)勢(shì)本身并不大相關(guān)，并且若想要跳出二次元內(nèi)容領(lǐng)域，B戰(zhàn)便處于與其他長(zhǎng)視頻、直播平臺(tái)強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)的關(guān)系之中，因此可以說是一塊比較難啃的骨頭。

我們不妨看月均付費(fèi)用戶數(shù)（MPU），MPU從2019年Q1的570萬，增長(zhǎng)至2021年Q4的2450萬。但同樣，2019、2020年度MPU同比增長(zhǎng)分別為111.76%、105.56%，而在2021年Q4，MPU同比增長(zhǎng)已經(jīng)下滑至36.87%，與MAU的Q4同比34.50%保持相近水準(zhǔn)。

這也意味著，符合B站特色的用戶付費(fèi)增長(zhǎng)紅利，可以說已經(jīng)結(jié)束，那些本身就喜歡B占并愿意為之大會(huì)員付費(fèi)、直播打賞的人，已經(jīng)觸達(dá)見頂。而對(duì)于接下來的用戶而言，B站或許與其他直播平臺(tái)、長(zhǎng)視頻平臺(tái)，體驗(yàn)差異并不會(huì)太大。

3）廣告業(yè)務(wù)不確定性較強(qiáng)

廣告業(yè)務(wù)營(yíng)收占比從2018年的11.23%，一路增長(zhǎng)至2021年的23.34%，成為最為亮眼的業(yè)務(wù)板塊，其中從2020年Q2開始，一直到今天，廣告業(yè)務(wù)連續(xù)7個(gè)季度同比增長(zhǎng)100%以上，大大顯然超過了互聯(lián)網(wǎng)廣告整體增速。

從營(yíng)銷行業(yè)來看，B站在前兩年確實(shí)屬于一塊“處女地”，一方面是平臺(tái)年輕用戶較多，符合品牌年輕化趨勢(shì)，另一方面也是B站平臺(tái)本身商業(yè)化還在初期，本身就具有平臺(tái)紅利，此外，釘釘、小米、騰訊等公司的項(xiàng)目都曾通過B站破圈過，有一定的示范效應(yīng)。

總而言之，在過去兩年，B站符合一定的流量洼地特征，有較強(qiáng)的品牌營(yíng)銷價(jià)值，這也是比較公認(rèn)的，不過美中不足的是，B站效果廣告的投放有明顯的互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)特征，而以內(nèi)容合作為代表的品牌廣告，帶貨效應(yīng)有限，更多作為企業(yè)品宣渠道。

廣告業(yè)務(wù)占比的提升，究竟是讓B站走向微博化，還是走向抖音化，其商業(yè)價(jià)值有著天壤之別，這點(diǎn)與產(chǎn)品設(shè)計(jì)、社區(qū)運(yùn)營(yíng)、商業(yè)化機(jī)制設(shè)計(jì)都密切相關(guān)，目前暫且不好說，但不管是效果廣告的廣告加載率還是品牌廣告的花火系統(tǒng)搭建，我們認(rèn)為都與研發(fā)費(fèi)用、技術(shù)能力相關(guān)，并且也是一個(gè)相對(duì)中長(zhǎng)期的優(yōu)化過程。

但就今年短期來看，廣告業(yè)務(wù)可能有著一定的不確定性，這主要來自于今年新消費(fèi)、互聯(lián)網(wǎng)等行業(yè)的低迷，影響企業(yè)的廣告預(yù)算分配。新消費(fèi)的低迷，會(huì)讓投放跟偏向于效果類、帶貨類廣告，而品牌廣告層面，可能會(huì)偏向于分眾、新潮這類強(qiáng)迫性場(chǎng)景?？偠灾?，B站的營(yíng)銷全鏈路場(chǎng)景目前并沒有跑通，也就意味著廣告業(yè)務(wù)收入與消費(fèi)行業(yè)的彈性可能更大。

4）電商及其他業(yè)務(wù)難以撼動(dòng)大盤

電商及其他主要就是B站的電商平臺(tái)產(chǎn)品銷售。電商及其他業(yè)務(wù)營(yíng)收占比，從2018年的3.47%，一路增長(zhǎng)到2021年的14.62%。

整體來看，電商業(yè)務(wù)各季度同比增長(zhǎng)波動(dòng)較大，規(guī)律性不明顯，很可能還是處于一個(gè)初期摸索的階段。且目前占比不到15%，除非未來保持高速增長(zhǎng)，否則對(duì)大盤影響不大。

從官網(wǎng)來看，B站電商主要銷售產(chǎn)品還是聚焦在二次元相關(guān)領(lǐng)域，我們認(rèn)為體量相對(duì)有限。有媒體報(bào)道，B站電商業(yè)務(wù)中有相當(dāng)大的一部分，是由盲盒產(chǎn)品貢獻(xiàn)。在盲盒也被日益監(jiān)管退潮，潮玩內(nèi)卷的今天，B站電商可能需要找到更多突破口。

電商顯然是一個(gè)極為復(fù)雜且重運(yùn)營(yíng)的工作，我們認(rèn)為B站電商主要在于如何形成平臺(tái)閉環(huán)，承接平臺(tái)的廣告主的轉(zhuǎn)化需求，是一個(gè)輔助性的板塊，而不大可能單獨(dú)成為一個(gè)現(xiàn)金牛業(yè)務(wù)。

存量用戶粘性高，是最大期待

如前文所言，我們認(rèn)為B站將告別高增長(zhǎng)，某種意義上說，B站未來要準(zhǔn)備進(jìn)入一個(gè)存量發(fā)展的階段。但B站的優(yōu)勢(shì)，也在于存量用戶的高粘性及平臺(tái)認(rèn)同感。

DAU/MAU（日活除月活）指標(biāo)常被認(rèn)為是平臺(tái)粘性的體現(xiàn)，2020年Q1及Q2，B站的DAU/MAU保持在29%以上，但這也可以解釋為疫情中宅家紅利的推動(dòng)，但自2020年Q3至今，DAU/MAU依舊保持且穩(wěn)定在26%以上水平。

此外，付費(fèi)率（MPU/MAU）（以及增值服務(wù)付費(fèi)用戶月均收入）盡管同比增長(zhǎng)放緩，但也不斷在上升。2021年度B站平均付費(fèi)率超過9%，未來我們預(yù)計(jì)會(huì)在10%左右水平穩(wěn)定。同時(shí)，2019-2021三年來，每日用戶時(shí)長(zhǎng)已經(jīng)穩(wěn)定在超80分鐘。

也就是說，近幾年不斷破圈的B站，用戶粘性、用戶活躍等整體運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)，并沒有因?yàn)轶w量的破圈而受到特別大的嚴(yán)重沖擊，確實(shí)不斷有新的用戶留存下來。

由于用戶留存效果看上去不錯(cuò)，前幾年快速增長(zhǎng)的營(yíng)銷投入，便可以發(fā)揮更加長(zhǎng)期的運(yùn)營(yíng)作用。我們認(rèn)為未來營(yíng)銷投入的削減，可能并不會(huì)造成大量用戶就此流失，這也算是B站感喊出2024年盈虧平衡的一個(gè)底氣。

由于我們可以認(rèn)為，用戶因?yàn)锽站平臺(tái)內(nèi)容而留存，因此也可以發(fā)現(xiàn)其中明顯的風(fēng)險(xiǎn)因素。對(duì)于視頻創(chuàng)作者而言，“一稿多投”是基本操作，UGC層面的獨(dú)家原創(chuàng)內(nèi)容需要平臺(tái)用更高的成本進(jìn)行維系，否則除了目前的社區(qū)氛圍外，難以形成內(nèi)容競(jìng)爭(zhēng)力。

另外，對(duì)于平臺(tái)中大量的二創(chuàng)、盜版、游戲錄屏、宅舞、鬼畜之類內(nèi)容，到有被內(nèi)容監(jiān)管的風(fēng)險(xiǎn)，而這恰恰也是B站獨(dú)特內(nèi)容以及社區(qū)氛圍的一大來源所在。

總而言之，2022年恐怕是B站向內(nèi)收縮、狠抓商業(yè)化的一年，不僅僅會(huì)出現(xiàn)營(yíng)銷投入的收縮，還很可能會(huì)出現(xiàn)組織層面的收縮，或許還會(huì)出現(xiàn)一些平臺(tái)與商家、平臺(tái)與創(chuàng)作者、平臺(tái)與員工之間的摩擦，若沒有成熟技巧甚至可能引發(fā)成大眾公關(guān)事件，而這或許也是B站需要有所預(yù)防的地方。

我們認(rèn)為，2024年盈虧平衡的目標(biāo)，是一個(gè)比較有難度的挑戰(zhàn)，不妨看一下B站會(huì)怎么去實(shí)現(xiàn)。